美国股市的“逼空大战”还在上演，而机构也都似“惊弓之鸟”，卖出浮赢的股票去弥补被逼空的敞口，这也引发了美股巨震。截至周五美股收盘，GME（游戏驿站）、AMC院线公司分别上涨53.65%和63.87%。这场散户痛打对冲基金的好戏显然还未结束，市场也尚未完全企稳，究竟“民粹起义”会如何落幕？

瑞信首席经济学家陶冬表示，沽空在资本市场十分常见，不仅包括单边看空，更涉及长短仓、量化交易等不同范畴，突然地暴力袭击看空盘，可能带来巨大的市场震荡，甚至制造金融系统风险。此事最终的解决，恐怕只能在监管层面做出，修改游戏规则，而且必须要快。如果战火延伸到债市，对市场和经济的伤害可能呈几何级上升。

接受记者采访的机构普遍认为，当恐慌情绪平复后，流动性仍将支持市场企稳走高。渣打全球首席策略师罗伯逊（Eric Robertsen）对记者表示，投资组合的抛售可能演变为VaR冲击，正如2018年2月时盛行的做空波动率交易崩溃时一样，如果有足够多的资本与经历冲击的资产挂钩，那么一旦情绪逆转，风险就会像野火一样蔓延到全市场。但这也可能创造重新进入高质量仓位的机会，毕竟美联储近期重申，宽松的货币政策将继续支持经济复苏。

“民粹起义”仍在持续

目前，散户并没有撤退之势。上周四（1月28日），散户暂时输给了机构， 受到部分散户经纪商对GME股票交易进行限制的影响，GME周四早盘数次熔断，股价一度涨至483美元历史新高，但不久后又立刻跳水，最终收盘报收193.6美元，下跌44.29%，结束此前的“五日连涨”。AMC则收跌56.63%、黑莓跌41.63%、诺基亚跌284%。不过美股盘后，上述个股又纷纷涨了回来。其中GME、AMC盘后分别大涨58.02%、30.07%。

到了周五，散户更是再度加足了马力。互联网券商Robinhood、富途、老虎证券等均取消针对部分股票的交易限制，周四深跌的散户抱团股大涨并触发熔断。GME和高斯电子盘中均翻倍，尾盘涨幅收窄，但全周分别涨400%和1816%；AMC院线全周涨277%，黑莓盘初涨近24%，诺基亚涨超11%。

美国散户与机构的较量从一场闹剧逐渐升级，甚至引发会否带崩美股的担忧。对于事态下一步将如何发展，高盛和摩根大通各执一词。高盛认为美国散户还有充足的弹药：2000年，美股见顶之前，美国家庭信用卡债务规模上升了5%，同时支票存款规模出现下降。而2020年的趋势则完全相反。去年美国信用卡债务规模下降了10%以上，支票存款规模增长了4万亿美元，储蓄规模增加了5万亿美元。此外，预计未来几个月将有超过1万亿美元的额外财政支持。虽然目前净保证金借款规模占美股市值0.9%，与2000年时的1%相当。然而过去12个月35%的保证金债务增幅与1999年150%的增幅相比相形见绌；摩根大通则认为，未来来自散户的资金流将会减少，散户抱团股的波动性和保证金要求大幅上升，这可能会让那些从前几周的积极势头中获利的散户投资者蒙受损失。这些损失可能反过来会导致未来整体散户资金流入放缓，削弱股市的一个重要支撑。

值得一提的是，危机后的过剩流动性往往容易滋生投机行为，罗伯逊表示，过去一周发生的一切就是例证。自2020年10月1日以来，比特币上涨了300%。同时，上述个股在近三周内上涨2000%，并整整将美国零售股指数推高了40%能。此外，近期散户和机构的对立也不能掩盖实体经济面临的问题，即美国供应管理协会(ISM)最近的制造业情绪调查触及了2018年10月以来的最高水平，但一项关于美国小企业信心的调查结果自2020年9月以来一直落后。两项调查的分歧可能反映了小企业面临的困难，这也是由于长期的经济封锁和社交距离限制，这同样反映了一个事实，即最近经济复苏带来的好处，惠及的是美国经济中越来越小的一部分人群。

美股破位后恐慌情绪未消

全球主要股指在过去一周都较1月的最高点跌去了3-7%，各界最为关注的美股也尚未企稳。

“根本的影响在于，机构宛如惊弓之鸟，生怕自己踩雷。此前，众多对冲基金抛掉了手上有浮盈的股票（不少是明星“抱团股”）去补被逼空的窟窿，这也导致美股巨震，进一步加剧了抛压，如今机构的恐慌情绪还未完全消除。”美国阿尔杰（Fred Alger）资管执行副总裁张韵（Amy Y.Zhang）对第一财经记者表示，

同时，各界目前开始关注潜在的系统性金融风险。由于散户狂买，Robinhood等券商近期追加近10亿美元保证金，还一度只允许卖出。Robinhood首席执行官Vlad Tenev周五在接受CNBC采访时解释说，之所以限制Reddit论坛上的散户们买入GME，并非是为了帮助空头，而是被迫之举。他称，GME市场上现有的看涨期权达到了惊人的150亿美元，他们害怕做空GME的对冲基金无法支付这笔款项，并且害怕做空方追加保证金的速度赶不上股价上涨。作为一家证券经纪公司，监管部门SEC对他们有许多财务要求，包括净资本和美国证券存托与清算所的存款要求。

“我们一方面需要担心做空的对冲基金爆仓导致的市场巨震，另一方面也要担心万一被做空标的股价大跌，那么融资买入看涨期权和正股的散户可能也会伤得不轻，同时券商也可能会受伤，最终引发系统性风险。因为逼空，投资者买得太多时，有可能被提高保证金，多头、空头的子弹都在减少，而股价继续上涨也难了，那么结果就是往下掉，流动性差的标的极有可能出问题。”宏观基金经理袁玉玮对记者表示，“所幸风控比较严格的大券商，一般对于GME这类小票不会做太多的融资行为。”

除了逼空事件本身，美股此前就已经显示了脆弱的迹象。新冠病毒的新变种在世界各地出现，这给各国政府带来了新的压力，同时各国民众接种疫苗的进度仍慢于预期，加剧了各国继续加强封锁的风险。 这些都是导致市场回调的根本因素。

坐等市场触底后的交易机会

下一步会发生什么？投资者应该怎么做？多数机构认为，需要静候风险规避情绪的逐步消散，届时配置优质资产的良机仍会到来。

罗伯逊分析称，应该理性地静距离观测一下美股的震荡幅度——1月27日，标普500下跌2.5%，VIX波动率指数高达37%，37%的隐含波动率相当于平均每日股市出现2.3%的波动，虽然过去一周有一个交易日出现了2.5%的波动，但要找到另一个如此幅度的波动必须追溯到2020年10月底，其实30%以上的波动率很难持续。如果我们再看看其他资产类别，几乎没有证据表明美股的混乱已显著蔓延——布伦特原油价格仍在1.50美元的狭窄区间内波动；澳元对美元的汇率较1月6日的年初高点下跌了不到3%；新兴市场股票已较1月高点下跌近5%，但迄今仍上涨了4.5%，并继续跑赢标普500。

“我们的外汇风险偏好指数(RAI)并未完全达到极端风险规避水平并触发反向买入的信号，但已经很接近了。机构在外汇、新兴市场和大宗商品的仓位已从2021年的峰值水平下降了一半，预计随着稳定迹象显现，资本将重新流入。”他称。毕竟流动性仍然很宽松，疫苗的普及将推动经济缓慢复苏的前景也没有实质性改变，拜登的1.9万亿美元的财政刺激还在路上。

转视中国，A股过去一周的跌幅逼近4%。周五，GC001隔夜回购利率一度飙升至9%，中国央行此前几日持续净回笼。这也显示了当估值位于高位时，流动性预期突然转向所带来的“杀估值”冲击。但资金交易员普遍对记者表示，预计下周的某一个下午，央行可能会投放万亿级的流动性，缓解跨年资金紧张的问题，届时市场的紧张情绪可能就会下降。